编者按

近期，围绕金融监管与创新引发的议论，引起监管层关注。蚂蚁集团近日顶着史上最强、本年度最大IPO之名，其实际控制人、董事长、总经理被有关部门联合进行监管约谈。在即将上市(原计划于11月5日在A+H股同时上市)的关头，蚂蚁集团IPO计划突然被暂缓。11月3日晚，上交所、蚂蚁集团先后公告，蚂蚁集团将暂缓在上交所科创板、港交所上市。一石激起千层浪，有人调侃其为“热锅蚂蚁”。那么蚂蚁集团缘何被暂缓上市?背后透露出哪些信号呢?

重庆大学MBA中心特专访了重庆大学经济与工商管理学院金融学系教授、博士生导师陈其安，为我们深度解读这一热点事件背后的金融监管的深刻内涵。

“上市”并非说停就停

针对蚂蚁集团的上市计划被暂缓的原因，有观点认为与马云在10月25日外滩峰会的讲话有关。陈其安却认为，蚂蚁集团目前的运营风险还没有显现。但其上市暂缓源于监管层察觉其经营模式未来或将引发系统性风险，因此采取“暂缓上市”这样的措施，而不是说停就停。

他进一步分析到，从蚂蚁集团招股说明书中分析看，截至2020年7月末，其消费信贷余额90天的逾期率和30天的逾期率分别只有2.15%和2.97%，小微经营者信贷90天的逾期率和30天逾期率仅有2.02%和2.65%；但从信贷规模来看，截至2020年6月末，其促成的消费信贷规模和小微信贷规模已分别达到17320亿元和4217亿元，按逾期率可计算出，实际上消费信贷的90天逾期额和30天逾期额分别是 372.4亿元和514.4亿元，小微经营者信贷的90天逾期额和30天逾期额分别是85.2亿元和111.8亿元。但逾期并不代表违约，如逾期中偿还50%，此时的消费信贷90天违约额和30天违约额分别约186.2亿元和257.2亿元，小微经营者信贷90天违约额和30天违约额分别约42.6亿元和55.9亿元。招股说明书中虽未表明贷款年利率的数据，但若折算为18%计算，90天和30天逾期额中没有违约的消费信贷利息和小微信贷利息收入大体可以分别覆盖违约造成的损失。因此，基于以上这种情况从蚂蚁集团招股说明书中披露的数据折算，现在阶段不可能产生大的风险。

“网传蚂蚁集团的违约率高达其招股说明书中披露的6倍，个人觉得是不太可信的”，陈其安对此说法持质疑态度。

但他表示，根据招股说明书披露的用户使用情况，可以分析其网贷平台具有用户多、平均贷款率低的特点，且其信贷资金来源较为分散。但也正因为其用户多、资金来源广，当出现风险时，一定会是系统性的，因此，监管层的“暂停”动作，是基于“未雨绸缪”式的提前监管。

他指出，从招股说明书分析来看，蚂蚁集团未来风险主要体现在三方面：

一是基于自身技术水平和风控平台的限制，导致对个人消费者和小微经营者的授信预判不足，导致授予个人消费者高于其偿还能力的信用贷款额度。以“借呗”为例，其贷款额度与消费者的使用频率和履约程度呈正相关，但消费者短期之内的收入不会大幅增加，授信额度与偿贷能力或存在不匹配的情况。

二是经营模式的风险。其招股说明书指出，其60%营收来自于平台的技术服务，而不是金融服务。目前蚂蚁集团的贷款平台采用的是与银行合作的联合贷款模式，其中，银行出具大份额的资金，蚂蚁集团出具科技手段及小份额的款项。以往银行贷款具有多个风险审查环节，但与平台合作后，银行实际是将对个人消费和小微经营的授信审查和风险管控等核心环节外包给蚂蚁集团，银行与蚂蚁集团的关系就变成了委托代理关系。目前的联合贷款模式，银行作为资金方，信贷额度越大，贷款风险也随之增加，一旦出现大量贷款风险，将危及银行资金安全，久而久之将危及银行的核心竞争力。

三是高杠杆或带来系统性风险。有媒体报道，在与银行开展联合贷的过程中，蚂蚁集团凭借2%的出资额，用360亿元的表内贷款驱动了1.8万亿的联合贷款规模(相当于50倍杠杆)。其上市以后估值2万亿元，据测算，若将筹集到的其中1万亿资金做联合信贷，将可撬动50万亿元的信贷规模。

“50万亿元的信贷规模，相当于占据了中国信贷的三分之一，如出现什么风险，不可想象”，陈其安称。

“小贷新规”的威力

除上述的原因以外，业界还认为蚂蚁集团被暂缓上市与11月2日出台的《网络小额贷款业务管理暂行办法(征求意见稿)》(以下简称“小贷新规”) 有关。

根据小贷新规，蚂蚁集团以往的模式可能受到限制。

首先是关于出资比例，单笔联合贷款中，经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的出资比例不得低于30%。截至2020年上半年，微贷科技平台促成的信贷余额中，由金融机构合作伙伴进行放款或已证券化的比例合计约98%，子公司提供的表内贷款占比仅约2%。

其次，小额贷款公司经营网络小额贷款业务应当主要在注册地所属省级行政区域内开展;未经国务院银行业监督管理机构批准，小额贷款公司不得跨省级行政区域开展网络小额贷款业务。蚂蚁集团旗下有两家小贷公司——蚂蚁商诚、蚂蚁小贷，分别对应花呗、借呗，注册地均位于重庆。

此外，新规还指出，跨省级行政区域经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的注册资本不低于人民币50亿元，且为一次性实缴货币资本。招股书显示，蚂蚁商诚的注册资本、实收资本均为40亿元，若想要开展跨省经营，尚未达到相关标准。

图片来源：摄图网

合规经营下拥抱监管

陈其安表示，纵览全局，小贷新规的出台势必对蚂蚁集团接下来的上市之路产生影响，但也透露了监管层为人民监管的市场信号。

他指出，从监管层意图来看，央行等四部门约谈马云等蚂蚁集团高层，蚂蚁集团表示会深入落实约谈意见，提出继续沿着“稳妥创新、拥抱监管、服务实体、开放共赢”的十六字指导方针，继续提升普惠服务能力，助力经济和民生发展。他认为，此举并非限制蚂蚁集团的发展，而是要求蚂蚁集团要在监管下创新，而不能冒进。蚂蚁集团的IPO计划可能会在未来重新上市，但是未来发展的活力、市场估值会降低在一个合理的范围内，蚂蚁集团也将重新拥抱监管。

从科技市场创新上看，新规出台强化了网络小额贷款市场的竞争，未来蚂蚁集团会面临更多的竞争对手，这将间接地促进了我国金融科技的发展和创新。

从监管的角度来看，一是展示了监管部门将严监管走在了前端，对金融市场系统性风险的预判和防范能力变强;二是以科技之名规避监管的金融科技公司发展道路行不通;三是要避免中国金融市场出现可能脱离监管的“巨无霸”寡头引发的系统性风险;四是在监管面前“人人平等”，监管的过程中对企业而言没有特殊性。

“注册制改革中不能脱离监管，这是非常重要且需要去严格执行的，实际上此次蚂蚁集团IPO计划暂缓事件，为未来注册制改革过程中的其他上市企业做出了警示，做出了示范。”陈其安补充道。